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    尽职调查就像做侦探
     
    在原子创投冯一名先生看来,做尽职调查的过程就像在看一本侦探小说,每一个何蛛丝马迹的背后,都有着鲜活的故事等待你挖掘。对于做天使投资来说,尽职调查是非常重要的核心环节。本期天使成长营课程,冯一名从实操层面为我们系统而详尽地介绍了尽职调查的方法,期间引述了大量的商业案例及心理学知识。
    核心内容
    未来已经发生?
    为什么有的顶级基金不做尽调?
    访谈对象为什么最好随机选择?
    怎么才能得到你想要的信息?
    如何理解尽职调查的四大模块?
    为何投资人都喜欢自增强模式?
    给所有人的一句话
    “未来已经发生,只是分布尚不均匀,预测未来的最好方式是开创它,如果你不能开创,至少还可以投资它。”——约翰杜尔
    这是我今天演讲的开场白。每当我对投资感到困惑的时候,我都会把它拿出来。这句话,我要分拆开来解释一下。
    未来已经发生
    今天在天使成长营,我们甚?#37327;?#20197;预见,未来改变我们今天生活的那些伟大的公司可能已经存在了,它可能就在?#26412;?#30340;某个地下室,或上海的某个孵化器。
    我从1996年就开始接触互联网,那个时候中国的互联网有四座大山:新浪、网易、搜狐、中华网,今天我们再回头看看,这些公司怎么样了?
    2001年的时候,我在微软公司工作,当时这是全球最顶尖的企业,几乎所有的人都在使用它的产品,但我们今天再来看看,在移动互联网的时代,它已经沦为了二流公?#23613;?br /> 到了07、08年的时候,诺基亚成?#35828;?#26102;最畅销的手机品牌,我也是它的忠实用户。我用的是全键盘的E71、E72,打字非常流畅,这款机?#25237;?#25105;来说实在是太好用了,以至于我多买了一台备着,因为?#19994;?#24515;哪天买就不到了。至今,这台手机还放在?#19994;?#23478;里。
    也就在那个时候,iphone第一代横空出世,但并没有吸引我,因为它耗电太快,要一天一充,在此之前,我们习惯于一周一充,甚至一月一充。每天睡觉?#26696;?#25163;机充电,在当时的多数人看来,是多?#20174;?#34850;的一件事。
    但就是这种手机,在十年的时间里,颠覆掉了整个手机行业,它重塑了我们对于手机的?#40092;丁?br /> 所以,我们今天习以为常的一些事情,也许?#25913;?#21069;就是被我们认为非常傻的东西。换言之,改变我们未来的东西,很有可能就是今天我们认为是很傻的东西。
    分布尚不均匀
    这是什么意思呢?它是指这些改变未来的伟大创意和想法,放在全世界的范围来看,分布是不均匀的,在中国,它很可能高密度的存在于北上广深这些城?#23567;?#22312;美国,可能有40%这样的公司集中在硅?#21462;?#22240;此,它的分布是不均匀的。
    这对我们的启发是什么呢?#35838;?#20204;如果做投资,就要去那些高密度的地方,寻找下一个谷歌、百?#21462;?#38463;里巴巴。
    预测未来最好的方式是开创它
    这是说给创业者的,优秀的创业者总是能把他的想法实现。而对于我们天使成长营的投资人来说,我们要做的就是找到优秀的创业者,帮助他们开创未来。
    实际上,这句话出自美国风险投资?#35848;?#32422;翰杜尔,他所执掌的KPCB是美国非常优秀的风险投资基金,但在06、07年的时候,约翰杜尔犯了一个错误,他当时认为互联网的机会已经结束了,就把之前成立的基金清盘了,导致这个基金的?#25214;?#29575;是零,几乎连本金都没有拿回来。
    由?#19997;?#35265;,即便是经验丰富的投资人,也不可能准确预测未来,而当他的战略出现误判?#20445;?#20182;将付出很大的代价。
    印尼的网购与直播
    我是从2008年的时候开始接触电子商务的,那时候中国有个网站叫8848,可以在上面买书。不过,整个购买交易流程有些复杂,你在网上提?#27426;?#21333;后,会收到一个随机的8位数字,然后你到银行或者邮?#21482;?#27454;,并在备注栏里把这串数?#20013;?#36827;去,接着对方会向你发送一个?#22987;?#35828;收到了汇款,然后发货。
    我在五个月前去了一趟印尼,发现他们现在的电子商务,?#25925;?#36981;循着这样一个流程,这让我找到了1998年的感觉。
    更有意思的是印尼的直播公?#23613;?#21644;我们不太一样的是,他们的主播在上面唱歌,观众觉得好的话,会说一句“我要打赏你,稍等一下?#20445;?#28982;后赶紧下楼,跑到邮?#21482;?#27454;,汇款之后跟主播说一句“我给你汇款了?#20445;?#20027;播说“好,谢谢”。
    2007年的时候,美国的电子商务占到商品零售总额的5%,中国为0.5%。但大家知道现在这个数字是多少吗?美国是8%,中国是18%。而我们今天所在的海龙大厦,当年它是?#26412;?#26368;著名的IT卖场,10年前我们不可能在这个地方上课,它肯定全部都是卖电子产品的,如同上海的美罗城、太平洋数码广场。
    这就是这些年来我们所经历的深刻变革。我之所以说这么多,就是想告诉大家,我们永远要对未来充满信心。
    我们见证了一些产业的繁荣,也目睹了许多公司的衰亡。对于我们来说,?#25351;?#22914;何?#21019;?#36825;种变化的呢?作为投资人,我觉得我们应该感到兴奋。如果BAT那些巨头们永远站在上面,那些创始人还怎么?#32972;?#37325;围,我们还投资谁呢?所以,正是有了这样的新旧更替,才给我们带来了大量的机会。
    尽职调查源自信息不对称
    我们今天要讲的是尽职调查,又?#24179;?#24910;性调查,根据定义,是指投资人与目标企业在达成初步合作意向之后,经协商一致,对目标企业的一切有关事项进行现场调查、资料分析,其中包括财务尽调、法律尽调等?#21462;?br /> 尽职调查根本原因是信息不对称。一般来讲,我们看到了一个很?#34892;?#36259;的项目后,开始跟创始人?#27169;?#36825;个不叫尽职调查,这个阶段叫考察。等聊到双方都觉得有意的时候,我们会有一个TS文件,即“投资框架协议?#20445;?#19968;定要加上框架,因为TS是非常粗糙的,它只是把投资的这次投资的一些框架列出来。?#28909;紓?#25105;投多少钱?#32423;?#23569;股,这样最基本的。
    TS签完之后,就进入到了尽职调查阶段,这个时候双方必须基于一个相对的认可度才会有尽职调查,创始人不可能一上来就让你做尽职调查,因为他让所有的人来查账,就会把问题暴露出来。
    尽调并非是必要的程序
    正是因为这种信息的不对称,才会有专业、详尽的调查。但我要特别说明的一点是,尽职调查并不是必须要做的事情,有很多投资人就是以不做尽调著称的。
    这是?#19994;?#19968;个?#21672;?#32463;历?#20309;?#20204;曾经有一个项目,已经给TS了,然后这个项目遇到了一个著名投资人,在聊完后说“很好,你的银行账号多少?”他真的就把一半的订金打过去了,等工商变更完之后?#32844;?#21097;余的给打过去了。
    尽管做尽调不是一定要做的,但我们认为草率的尽调往往会导致投资失败。做尽调就像拆包装的过程,你只是因为它的包装很漂亮你就买了,但拆开一看,发现里面并没有你想像的那么好。
    有的顶级基金为什么不做尽调?
    美国有一个基金叫Benchmark Capital,它在硅谷非常特立独行,他们投资的人只有6个,这六位全是合伙人,不像中国的基金,会招很多的投资经理、副总裁、投资总监?#21462;?br /> 他们有句口号是,“如果我们投资的人打电?#26696;?#20320;,请你到办公室谈一谈,那你见的一定合伙人。”你去红杉不知道见的是谁,但你去Benchmark见的一定是合伙人。
    因为这家公司坚信做投资是个很严肃的事情,不能让投资经理、副总裁来替我来做决定。我们经常看到一些基金,每个合伙人有各自负责的案子,彼此独立。
    另外,Benchmark从来不做尽职调查,因为只有六个人,没那么多精力去做这个事情。我有精力的话,就会帮助创业者做投后的事情。他说“如果我非常认真地去听创业者讲什么,他们内部会做很多的关于数据交叉验证。”所以,他不需要去做尽职调查。
    Benchmark在美国非常成功,比红杉、KPCB的业绩都好。它是Snapchat、Uber等这些公司的第一轮投资人,它有很多地方值得我们学习。
    做尽调就像在看侦探小说
    关于尽职调查,我最先想到的就是福尔摩斯。我2015年的时候在一家美元基金,当时美国的合伙人就跟我讲,做尽职调查的过程就像在看一本侦探小说。“任何蛛丝马迹的背后,都有着鲜活的故事。?#28909;紓?#20320;看公司历史沿革,它成立的时候是几个股东,后来谁加入进来,谁退出了,股份怎么变化。而我们作为投资人,就是要去理解这个故事背后的逻辑。”他这样跟我说。
    我们在决定做尽职调查后,需要建立一个清单,每个基金都会有自己尽调清单的模板,针对不同的公司有不同的调查重点。如果是电商公司,我们的尽调会针对库存、周转率、毛利?#25910;?#20123;指标展开,如果是做APP的公司,我们会对它每日新增、日活、每日的打开次数、留存率等这些数据做详细的调查。
    分几步完成你的尽调
    那我们做尽职调查,要分哪几步呢?
    第一步:尽调清单做完之后,我们向公司提供尽调清单;
    第二步:公司准备材料,我们会把材料在公司内部阅读;
    第三步:这个过程中会产生各种各样的疑问,同时跟公司的团?#21360;?#23458;户、股东做访谈;
    第四步:综合资料、访谈的结果,我们会生成一个内部的总结?#21592;?#21578;,这就是我们常说的尽调报告,这个报告就是我们决策的主要依据。
    尽职调查的四大模块
    模块一:调查团队
    这个环节,我们会分为四项来执行?#21644;?#38431;简历、合作经历、股东访谈、背景调查。
    首先,我们会拿到管理团队的简历,中国团队的简历90%都是造假和夸大的,而我们要交叉验证整个团队过去的经历。关于中国的创业公司死亡的原因,我们曾经做过一次统计,排名第一的是钱没了,?#35834;?#20108;的是团队分家。
    国内很多的团队都是为了创业而?#21019;掌?#26469;的。尤其在?#26412;?#30340;中关村创业大街有个3W咖啡,在2015年最火爆的时候,很多桌子上会立个牌子,上面写“缺CTO?#20445;?#32570;CEO?#21462;保?#37027;时?#26412;?#38750;常流行?#21019;?#21019;业团?#21360;?br /> 通过他们整个团队的工作经历,我们看一下能不能联系到与他们相关联的人,并做一个侧面的访谈。而有些基金尽调要求更严格,甚至要求提供无犯罪记录的证明。
    然后我们会访谈其他的股东,他会把以前的股东介绍给我们,我们去跟他们聊一聊。对于那些股东来说,虽然他希望我们能投钱进去,但他们在投资界也是要长期发展的。所以,他不能够说一些违心的话,因为大家都是投资人,都互相理解。根据我们的经验,有些投资人?#19981;?#36319;我们?#20174;?#36825;样或那样的问题,也希望我们不要去投资,类似的情况,我们都遇到过。
    背景访谈是我们在整个尽调里面最关键的一环,尤其对我们早期投资,因为公司最大的核心资产是人。我们一般做法是让他提供3-5个联系人,并争取能跟这些人做电话访谈或者面谈,能面谈的话最好不要电话谈,当你两只眼睛看着他的时候,他撒谎的可能性要更低一些。
    这里有一些小的?#35760;?#21487;以跟大家分享一下。
    1、一般来说,你会跟他要5个访谈对象,但你只打3个电话,这样会让跟你做访谈的这个人,感觉到是你随机选择的。所以,他可能不一定知道是谁说的。
    2、我们一般会要他以前的同事、上?#23613;?#19979;属等这样的一些联系人,但他给到你的通常都是他的好朋友,这也是人之常情。这时候,你问他的好朋友他有什么缺点,他一定会跟你说他的缺点是工作太忙了,对家?#23637;?#30340;特别不周到,90%得到的都是这个答案。
    那么,怎么才能得到你想要的信息呢?
    1、别问缺点。开始让他先介绍一下自己?#35834;悖?#20320;先让他处于一个talking的状态,让他尽情地讲,但这部分信息你可以忽略不计。然后你问他有什么需要改进的地方,这里最好不要使用“缺点”这个?#21097;?#22240;为这是负面的,他会立?#25506;?#20837;警惕状态的,你要用?#26696;?#36827;”?#21019;?#26367;,这是一个相对正面的词。
    2、当一个人去讨论跟他不相关的事情的时候,他往往都愿意说好话,因为他没有必要说一个跟他不相关利益的人的坏话。但当跟他的利益做连接的时候,他就会说一些真实的的话。?#28909;紓?#20320;问他你对这个人怎么看,他说“这个人非常好、又勤奋、?#25191;厦鰨?#21448;很务实、又很踏实?#20445;?#35762;了一堆好话,这时你就插一句“这公司这么好,我们也很?#34892;?#36259;投,要不你也拿点钱一起投?#20445;?#36825;时就跟他自身有关联了,他的第一?#20174;?#23601;是不行,其实还有这样的问题,然后列了许多。
    投一个项目要开多少?#20301;幔?br /> 我们内部算一下是?#35828;?#20960;次,一般我们一个会1.5个小?#20445;说?#20960;次差?#27426;?0几个小时。换句话说,你从第一次见到他,到最后决定把几百万给到他,你跟他接触的时候就10几个小?#20445;?#36824;不到一天。
    大家想想看,我们?#40092;?0多年的朋友跟我借20万元,我?#23478;?#24819;一想,现在是一个刚刚?#40092;?#21313;几小时的陌生人,你就把几百万打给他。所以,如果你站在第三方的角?#28909;?#20463;视这件事情,会感觉这件事的风险。所以说,对团队的尽调,是需要很慎重的。
    模块二:调查业务
    1、主营业务
    创业公司一般有很多的业务,他会把其中最有概念的业务包装的最漂亮。我们在2006年看过一个?#23567;?#20013;国汽车网”的公司,是鲁冠球的儿子做的,他把公司包装成了中国最大的汽?#24471;?#25143;,收入也很好,那个时候在汽车领域里还没有一个门户类的公司,当时这个项?#35838;?#24341;了很多投资人。但我们去做尽职调查的时候,发现那个公司的主营业务不是来自于网站,而是垃圾短信,他拿到车主的手机号拿后,给这些车主发垃圾短信,然后去拿到广告?#36873;?#25152;以,当你去尽调的时候一定要理清楚,他的流量也好、收入也好,是不是来自于他最得意的那一部分。
    2、非财务的业务数据
    在互联网领域,很多时候都是先把流量做大,然后再去考虑变现。?#28909;?#28404;滴现在已经开始盈利了,但之?#23433;?#36148;方面投入了很多。现在ofo和摩拜也处在这种补贴期,公司账面还都是亏损的,但现金流还不错,因为他们有收押金,这可以弥补很多亏损。所以,非财务数据,尤其要关注的是增长速度,因为本身已经不赚钱了,增长的速度就变得非常重要。
    3、调查对手
    在这一过程中,我们会把他的竞争对手列出来,然后去交叉分析。我们会问:你的竞争对手是谁?如果他回答没有的话,那么这对投资人来讲是个减分项。因为在中国这么激?#19994;?#19968;个市场竞争里,一个公司不可能没有竞争对手。对于市场竞争的激烈程度,一般我们都是用红海、蓝海来形容的。蓝海是没有太多竞争,红海是竞争非常激烈。我们最近发明了一个新词来形容比红海还激?#19994;?#31454;争,?#23567;白?#28023;?#20445;?#21363;红的发紫的竞争。
    4、客户访谈
    任何一个公司,尤其是2C的公司,它真正的价值是客户给的。所以很有必要跟他们的客户去谈一谈,这样能拿到第一手消息。
    前段时间,我们投了一个在线语文教学APP的公司,我们从它的数据库里抽出100多个真实用户,做?#35828;?#35805;访谈。一开?#36857;?#25105;们对这个公司兴趣不是很高,但打完电话之后,我们决定投了。在这个过程中,我们把它的客户拆成了两批:
    第一批用户:是一二线的城市,就像?#26412;?#19978;海这样的用户,反馈一般,大家觉得,像这样一个APP里面教的东西,我们在其他地方也能找到。
    第二批用户:三四线城市的用户,好评率在90%以上,而且绝大多数人都是因为同事、同学的推荐买的这个产品,他们觉得内容太好了。
    后来我们通过分析发现,中国很多的教育资源是高度集中在一线城市的。所以,在一线城市的反馈里,因为见多识广,他并不觉得它的内容有什么特殊的地方;但在三四线城市,它讲的很多理念和内容,是他完全没有任何机会得到的,他只有通过这种在线的方式,在网络上才能获取到。
    所以,像这样的内容,他们觉得价钱并不贵。这些在线的课程是一个月300元,一年是3000元,他们觉得一点都不贵,他们完全有能力去消?#36873;?br /> 我们认为,这样一个产品,在中国广大的三四线城市是有机会的,同时我们也把这个信息反馈给了这个团队,他们?#19981;?#21152;大对三四线的宣传,可能会暂时先?#29260;?#19968;二线的营销。
    模块三:调查市场
    1、市场规模
    作为投资人来讲,最喜欢的是一个非常大的市场。
    第一种:这个市场的规模非常大,?#28909;?#25171;车。
    第二种:这个市场即便很小,但它在创造一个新的市场,?#28909;?012年的手机游戏。
    2、行业竞争
    如果说行业是一个红海或者紫海的话,?#19994;?#24314;议是尽量去避免。但如果真的是未来一个大趋势的话,大家?#37096;?#20197;?#27169;?#20294;这个赌法跟我们过去的逻辑不太一样,这个赌法是不要在意估?#25285;?#23601;找那个最好的团队,估值高一点没问题。
    为什么这样讲?因为像这样一些竞争非常激?#19994;?#24066;场里的公司,它拼的不光是执行力,还?#23567;?#21487;?#20013;?#34701;资能力”。
    3、行业增速
    4、价值链
    任何一个行业里面都有一个“一夫当关、万夫莫开”的那个点。?#28909;?#25628;索引擎,这是互联网领域里非常漂亮的商业模式。
    在搜索引擎出来之前,我们获取信息是比较繁琐的。
    那时每个网站都有一个目?#36857;?#20320;需要一层一层的找到你的信息。那个时候,网站?#27426;啵?#25152;以这种方法是非常直接有效的。后来互联网规模激增,这种效率就变得非常低了,直到搜索引擎出现。
    所以,网页?#25176;?#27714;之间有一个小桥?#23567;?#25628;索引擎?#20445;?#22823;家都是通过这种搜索引擎的方式来做匹配,那这一环就是整个价值链上是最具价值的。
    像百度和谷歌这样公司,有多少网页是他们自己做的呢?Facebook是世界上最大的社交网络,但里面的内容有多少是它自己做的呢?#30475;?#37096;分是由用户自己生产的,我们建立主?#24120;?#19978;传?#25484;?#32534;写文章,有多少内容是Facebook自己做的呢?但它成为了世界上最大的社交网络。
    ?#28909;縑员Γ?#19990;界上最大的电商网站,它没有任何的产品,它一边是大量的卖家,另一边是大量的用户,我们把这个特点?#23567;?#33258;增强模式”。
    什么?#23567;?#33258;增强模式?#20445;?#23601;是它这边有大量的卖家,这边是买家。卖家越多,吸引的买家就会越多;买家越来越多,就会吸引更多的卖家进来。
    在投资里,我们特别喜欢这种自我增强的模式,是因为它有很强的壁垒,当你一旦启动起来之后,你的竞争对手都很难去做到这一点。
    所以,我们说到价值链,就是希望能够投资到这整个生态体系里最有价值的那一环,可能大家都?#36175;?#26679;的事,但我挣的钱就是比你多,因为我卡住了关键节点。
    模块四?#32752;?#21153;
    我们在把清单给到公司后,会去计算它给我们财务报表的时间。我们发现,财务比较清晰的公司,一两天就能把财务报表给到你;如果它拖了一两个星期,你就要打问号了,报表是每个月?#23478;?#20570;的事,但它为什么要拖这么长时间?这就要重点看现金管理、财务报销审批制度等等
     
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